Ценная бумага в экономике бизнеса представляет собой письменное доказательство права собственности. Она дает вам право на получение имущества, которым вы в настоящее время не владеете. Большинство людей знакомы с акциями и облигациями. Это наиболее распространенные виды ценных бумаг. Существует множество специализированных видов, разработанных для удовлетворения конкретных потребностей. Данное руководство сосредоточено на покупке и продаже ценных бумаг, выпущенных частными корпорациями. Государственные ценные бумаги рассматриваются в отдельной главе.
Виды корпоративных ценных бумаг
Корпорации создают два основных вида ценных бумаг. Облигации представляют собой долг. Акции представляют собой долю владения или акционерный интерес в деятельности компании. Терминология меняется в зависимости от страны. В Великобритании термин «stock» обычно относится к займу. Доля в капитале называется «share».
Облигации
Облигация — это долговой инструмент. Это обещание. Корпорация обязуется выплатить фиксированную сумму в указанную дату погашения. Проценты выплачиваются через регулярные промежутки времени до этого момента. Облигации могут быть зарегистрированы на имя назначенных лиц. Они могут быть выпущены на предъявителя. Это облегчает обращение. Облигационеры обычно получают проценты, обналичивая приложенные купоны.
Корпорации трудно выплатить все облигации одновременно. Распространенной практикой является постепенная выплата. Помогает в этом наличие серий с разными датами погашения. Также работает механизм амортизационного фонда. Регулярно выделяется определенная часть прибыли. Эти средства направляются на погашение облигаций.
Облигации могут быть предъявлены к досрочному погашению (call option). У компании есть такое право. Это позволяет корпорациям воспользоваться снижением процентных ставок. Они выпускают новые облигации на более выгодных условиях. Полученные средства используются для погашения старых выпущенных облигаций. Инвесторам нужна защита. Облигации могут быть не подлежащими досрочному погашению в течение определенного периода. Обычно это пять или десять лет. Цена погашения может равняться номинальной стоимости плюс премия. Эта премия уменьшается по мере приближения облигации к дате погашения.
Ипотечная облигация является основным типом. Она представляет собой требование к определенной недвижимости. Эта защита обычно обеспечивает приоритетное положение. Финансовые трудности, ведущие к реорганизации, благоприятствуют держателям таких облигаций. Другим типом является облигация под залог доверительного управления (collateral trust bond). Залогом служит нематериальное имущество. Акции и облигации, принадлежащие корпорации, служат обеспечением. Железные дороги и транспортные компании используют оборудование в качестве обеспечения обязательств. Они финансируют покупку подвижного состава. Сам подвижной состав является залогом.
Терминология варьируется в разных странах. В Соединенных Штатах термин «debenture» относится к относительно долгосрочным необеспеченным обязательствам. В других странах он описывает любой вид корпоративных обязательств. Термин «bond» чаще относится к займам, выпущенным публичными органами власти за рубежом.
Гибридные корпоративные ценные бумаги
Корпорации разработали гибридные обязательства. Они предназначены для удовлетворения различных условий. Конвертируемая облигация является одним из самых важных видов. Ее можно обменять на обыкновенные акции по указанным ценам. Эти цены могут постепенно расти со временем. Такая облигация служит инструментом финансирования. Она привлекает средства по низкой процентной ставке на начальных этапах проекта. Доходность в этот период, как правило, низкая. Это стимулирует конвертацию долга в акции по мере роста прибыли.
Конвертируемые облигации привлекательны в периоды рыночной неопределенности. Инвесторы получают защиту от падения цен за счет облигационной части. Они не отказываются от возможной прибыли от акционной части. Если цена облигации падает ниже ее эквивалента в обыкновенных акциях, арбитражеры начинают действовать. Они покупают недооцененную облигацию. Они продают переоцененные акции. Они осуществляют поставку акций, занимая их. Это называется продажей в шорт. В конечном итоге они конвертируют облигации, чтобы получить акции. Затем они возвращают акции заемщику.
Облигация с доходным процентом (income bond) — еще один гибридный тип. Она имеет фиксированную дату погашения. Проценты выплачиваются только в том случае, если они заработаны. Такие облигации появились в Соединенных Штатах. Они возникли в результате реорганизации железных дорог. Инвесторы, державшие облигации с дефолтом, приняли обязательства по облигациям с доходным процентом. Они обменяли свои ценные бумаги на новую форму. Эмитент стал менее уязвимым к риску банкротства. Проценты по новым облигациям с доходным процентом зависели от прибыли.
Связанная облигация (linked bond) — еще одна форма. Стоимость основного долга связана со стандартом стоимости. Иногда проценты также привязаны к стандарту. В качестве стандартов используются цены на товары. Подходят индексы стоимости жизни. Применяются комбинации иностранных валют. Принцип привязки является старым. Облигации этого типа получили значительный импульс после Первой и Второй мировых войн. В последние годы наибольшее применение они нашли в странах с сильным инфляционным давлением. Облигации с фиксированным доходом отпугивают инвесторов в таких странах.
Реальная ценность владения
Когда вы вкладываете рисковый капитал в компанию, вы получаете акции. Это ваша доля в общем пироге. Она представляет собой право собственности. Однако то, чем вы фактически владеете, зависит от устава компании, внутренних правил (пола) и законодательства штата или страны, в которой зарегистрирована корпорация.
Обычно акционеры имеют право на участие в распределении дивидендов. Вы получаете право голоса при выборе директоров и принятии ключевых корпоративных решений. Вы можете проверять бухгалтерские книги. Реже вам предоставляется «преимущественное право» (преэмтивное право) на покупку новых акций до того, как это сделают другие. Ваша доля владения разделена на единицы, называемые акциями.
Долгое время сертификат акций был просто подтверждением права собственности. Теперь же он является инструментом передачи прав. В некоторых европейских странах широко распространены на предъявителя сертификаты. Они могут передаваться без индоссаментной подписи. Чтобы избежать их утери, люди часто хранят сертификаты в банках. Эти учреждения осуществляют переводы прав путем зачета встречных требований и ведения бухгалтерского учета.
В Соединенных Штатах сертификат акций обычно регистрируется на имя владельца. Или он хранится на имя брокера («street name»). Это означает, что его держит брокер или банк. Банк может использовать имя номинального держателя по юридическим причинам. Это упрощает передачу прав и облегчает процесс перевода. Некоторые инвесторы все же предпочитают хранить сертификаты на свое собственное имя. По юридическим или личным причинам.
Привилегированные и обыкновенные акции
Корпорации могут предоставлять различные права разным классам акций. Привилегированные акции имеют приоритет. Они имеют преимущественное право на получение дивидендов. В случае ликвидации компании они имеют приоритет при разделе активов.
Дивиденды по привилегированным акциям обычно фиксированы. Они часто накапливаются. Если корпорация пропускает выплату, образовавшийся дефицит должен быть погашен. Обыкновенные акции получают выплаты только после разрешения этой задолженности. Участвующие привилегированные акции получают больше. Они участвуют в распределении прибыли, которая идет на обыкновенные акции. Это часто используется как приманка, когда корпорация находится в финансово слабом положении.
Привилегированные акции не имеют срока погашения. Они могут иметь условия выкупа, аналогичные облигациям. Некоторые из них включают право конвертации. Другие используют амортизационный фонд. Права голоса варьируются. Акционеры привилегированных акций могут голосовать по всем вопросам. Чаще всего они голосуют только при определенных условиях, например, если имеется задолженность по дивидендам.
Обыкновенные акции представляют собой остаточный интерес. В некоторых странах они называются обыкновенными акциями (ordinary shares). Выплаты по облигациям или привилегированным акциям являются фиксированными. Дивиденды по обыкновенным акциям устанавливаются директором в момент выплаты. Они варьируются в зависимости от прибыли. Рыночная цена сильно колеблется. Она зависит от ожидателей инвесторов относительно будущей прибыли.
Опционы и варранты
Опционный контракт позволяет держателю купить ценную бумагу по фиксированной цене. Срок действия ограничен. Одна из форм — варрант на покупку акций. Он позволяет владельцу покупать обыкновенные акции по установленной цене. Соотношение (коэффициент) предусмотрено заранее.
Варранты повышают ликвидность старших ценных бумаг. Они иногда являются частью вознаграждения для банкиров, продвигающих новые выпуски.
Варранты на акции для сотрудников — еще одна форма. Они служат компенсацией для ключевых руководителей. Они подвержены ограничениям. Как правило, они не подлежат передаче.
Акции прав отличаются от варрантов. Они подлежат передаче. Они позволяют акционерам покупать другую ценную бумагу или ее часть по указанной цене. Подписка соразмерна текущим владениям. Срок действия прав на покупку акций короче, чем у варрантов. Цена подписки ниже рыночной цены обыкновенных акций.
Новые ценные бумаги не продаются сами по себе. Маркетинг этих выпусков является механической связью, которая перемещает капитал от людей, имеющих свободные денежные средства, к субъектам, которым он необходим. Сберегатели могут размещать свои деньги в сберегательных банках или страховых трастах. Кто же является конечным заемщиком? Корпорации. Муниципалитеты. Национальные правительства.
Объем государственного долга во всем мире взлетел вверх. Правительства теперь являются тяжеловесами на рынках новых ценных бумаг. Они не могут просто так, вслепую, выпускать долг. Они должны следить за тем, как их заимствования влияют на остальную часть рынка. Казначейства анализируют процентные ставки. Они изучают паттерны доходности. Они отслеживают, кто что держит. Если они допустят ошибку в этом, негосударственные заемщики понесут более высокие издержки.
Местные власти сталкиваются с более строгими правилами. Законы и нормативные акты регулируют выпуск новых облигаций. Обычно инвестиционные банкиры покупают эти облигации и затем перепродают их публике. Цена растет. Доходность падает. Иногда условия согласовываются.
Однако в США королем является конкурентное торг. Эмитент объявляет о выпуске облигаций. Он указывает сумму. Даты погашения. Цель. Синдикаты инвестиционных банковских учреждений подают заявки на сделку. Победитель предлагает правительству наилучшие условия. Затем этот синдикат перепродает облигации публике. Цены калибруются так, чтобы превосходить comparable рыночные обязательства. Маржинальная прибыль поддерживается на минимальном, но присутствующем уровне.
У частных компаний есть варианты. Финансовый менеджер, нуждающийся в деньгах, может обратиться напрямую в коммерческие банки. Кредиты. Кредитные линии с возобновлением. По сути, это формальная кредитная линия. Просто.
Или они могут продавать ценные бумаги. Частное размещение с институциональным инвестором, таким как страховая компания, позволяет избежать сложного процесса публичного распределения. Это позволяет обойти риск нестабильных рыночных условий. Но есть компромисс. Отсутствие публичного предложения означает отсутствие благоприятной рекламы. Это также не позволяет привлечь достаточно капитала для масштабных фирм с постоянными потребностями в финансировании. Юридические требования являются ограничительными.
Публичное размещение (флотация) является альтернативой. Компании обычно нанимают инвестиционного банкира.
Банкир может outright купить ценные бумаги. Затем продать их публике с наценкой. Банкир берет на себя рыночный риск. Если выпуск огромный, банк-организатор привлекает другие учреждения, чтобы разделить стоимость покупки. Они формируют покупной синдикат. Затем создается группа по продажам для распределения облигаций среди публики.
В качестве альтернативы банкир действует как агент. Он берет комиссию с того, что продается. Риск по инвентарю не принимается.
Если компания ведет переговоры с банкиром, это отношения. Банкир советует по timing. По условиям. Если это конкурентное торг, отношения более холодные. Более безличные.
В современных финансах есть золотое правило. Инвесторы должны знать эмитента. Вы не можете оценить качество в вакууме. Многие страны теперь требуют регистрации заявлений. Письменных проспектов эмиссии. Прозрачность не является опциональной.
Европа функционирует иначе, чем США. Агрессивная инвестиционно-банковская машина, видимая в Америке, отсутствует. Вместо этого европейские коммерческие банки доминируют в финансировании промышленности. В США и Великобритании коммерческие банки играют меньшую, более традиционную роль.
1960-е годы изменили все. Промышленно развитые страны испытывали трудности с поиском местного капитала. Эмитенты начали размещать ценные бумаги, подлежащие выплате в 17 различных европейских валютах. Так родился международный рынок ценных бумаг.
Они также пытались выпускать облигации параллельно в разных странах. Каждая часть была номинирована в местной валюте. Юридические и технические препятствия убили эту идею. Она не прижилась.
Проблема платежного баланса США ускорила рост европейского рынка. Законы США фактически закрыли рынок капитала для иностранных эмитентов. Были введены ограничения на иностранное кредитование со стороны американских учреждений. Прямые иностранные инвестиции американских корпораций столкнулись с встречным ветром.
У многонациональных американских корпораций не было выбора. Им нужно было финансировать расширяющиеся зарубежные филиалы. Они посмотрели за рубеж.
Американские и иностранные инвестиционные банкиры формировали синдикаты для размещения этих ценных бумаг. Рынок евродолларов способствовал этому. Евродоллары — это требования на доллары, депонированные в европейских банках. Большая часть новых облигаций, предлагаемых за рубежом, была номинирована в евродолларах.
Капитал переместился. Механизм эволюционировал. Ландшафт сместился от внутренних изолированных структур к более интегрированной, хотя и сложной, глобальной сети.
Почему трансграничный выпуск имеет значение
Сдвиг был не просто о побеге от ограничений США. Это было об эффективности. Когда локальные рынки сжимаются, капитал течет туда, где его приветствуют. Рынок евродолларов предоставил такой канал.
Для корпораций это означало доступ к более глубоким пулам ликвидности. Для инвесторов это означало диверсификацию за пределы национальных границ. Профиль риска также изменился. Валютный риск стал ощутимым фактором. Но так же, как и потенциал более высокой доходности.
Наследие этой эпохи сохраняется. Современные глобальные рынки облигаций не возникли из ниоткуда. Они были выкованы необходимостью. Регуляторным арбитражем. Простым фактом того, что деньги ищут наилучшую доступную доходность, независимо от географии.
Инвесторы по-прежнему сталкиваются с той же основной проблемой. Оценка кредитного качества в мире, где данных много, но интерпретация субъективна. Инструменты изменились. Фундаментальная механика осталась прежней.
Что это означает для текущих участников рынка
Понимание истории международных ценных бумаг помогает объяснить текущее поведение рынков. Когда вы видите облигацию, выпущенную в Лондоне, но номинированную в долларах США, вы видите завершающий этап той эволюции 1960-х годов. Рынок евродолларов создал структуру для трансграничного капитала, которая по-прежнему лежит в основе значительной части глобальных финансов.
Для корпораций способность привлекать средства на международных рынках остается стратегическим преимуществом. Но это требует навигации в сложных регуляторных средах. Разные юрисдикции имеют разные правила раскрытия информации. Различные правовые системы.
Для частных инвесторов урок ясен. Диверсификация — это не только о классах активов. Это о географии. О валюте. О понимании того, куда течет деньги и почему.
Рынки сейчас менее фрагментированы, чем в 1960-х годах. Но они далеки от простоты. Взаимодействие между внутренней политикой и глобальными потоками капитала продолжает формировать процентные ставки. И доходности. И риск.
Нет идеальной стратегии. Только информированные выборы. И чем лучше вы понимаете механику, стоящую за новыми выпусками, тем лучше вы позиционированы, чтобы их совершать.
В послевоенную эпоху произошло специфическое изменение в том, как страны привлекали капитал. В период с 1957 по 1965 год сформировался новый европейский рынок. Это было не просто побочным эффектом торговли, а структурным изменением в глобальном финансировании.
Объем публично размещенных иностранных облигаций значительно вырос. В 1957 году объем составлял примерно 492,6 млн долларов США. К 1965 году эта цифра почти утроилась и достигла 1,4895 млрд долларов США. Это масштабное расширение произошло за короткий период в восемь лет.
Кто занимал все эти деньги?
Список основных заемщиков был постоянным и может показаться удивительным для современного слушателя. Лидерами стали Канада, Австралия, Япония, Норвегия, Израиль, Дания и Новая Зеландия. Это не были промышленные гиганты сегодняшнего дня. Это были развивающиеся или восстанавливающиеся экономики с высокими потребностями в капитале.
Роль государства против частного сектора
Почти во всех вышеперечисленных случаях основным заемщиком было национальное правительство. Это не было случайностью. Государствам требовались средства на инфраструктуру, восстановление или рефинансирование долга. Они обращались к международным рынкам, потому что внутреннего капитала было недостаточно.
Канада выделялась как единственное исключение в этой группе. Там лидирующую роль взяли на себя политические подразделения — провинции и местные органы власти. Именно они были основными заемщиками, а не федеральное правительство.
Это различие имеет значение. Оно показывает, как местные фискальные потребности стимулировали выпуск международных долговых обязательств. Это также подчеркивает ранние стадии выпуска муниципальных или провинциальных облигаций в глобальном контексте.
Частные заемщики в крупных экономиках
В Западной Германии, Великобритании и США ситуация была обратной. Здесь частные компании были единственными заемщиками на международных рынках. Правительства этих стран не выпускали иностранные облигации в этот период.
Почему?
Это были устоявшиеся промышленные державы. У них были глубокие внутренние рынки капитала. Их правительствам не нужно было привлекать европейские иностранные займы. Однако частные корпорации видели возможности за рубежом. Они выпускали облигации для финансирования расширения или операций за пределами страны.
Это разделение выявляет четкую тенденцию: развивающиеся или восстанавливающиеся экономики полагались на государственное заимствование на международном уровне. Зрелые экономики видели участие частного сектора в трансграничном долговом финансировании.
Механика ранних евробондов
Рост этих рынков не был случайным. Им двигали регуляторный арбитраж и потребности в движении капитала. Европейские банки, особенно в Лондоне, начали андеррайтинг облигаций для нерезидентов. Это создало ликвидный вторичный рынок. Инвесторы из нескольких стран могли покупать эти ценные бумаги.
Для заемщиков это предлагало доступ к большему пулу капитала. Для инвесторов это обеспечивало диверсификацию. Но это также вводило новые риски. Колебания валютных курсов, политическая нестабильность и различные правовые рамки играли свою роль.
Цифры рассказывают историю роста. От 492,6 млн до 1,4895 млрд долларов — это не просто статистика. Это доказательство того, что финансовая система адаптируется к новому глобальному порядку. Список заемщиков — Канада, Австралия, Япония, Норвегия, Израиль, Дания, Новая Зеландия — показывает, где спрос был наиболее сильным. Отсутствие государственных заемщиков в США, Великобритании и Западной Германии показывает, откуда поступало предложение.
Этот период заложил основу для современного рынка евробонд. Механизмы были простыми по сравнению с современными деривативами. Но цель была той же: эффективно перемещать капитал через границы. Заемщики знали о рисках. Кредиторы принимали их. Рынок
Как экономический рост подпитывает современную торговлю
Рынки не появились случайно. Они возникли потому, что экономики стали больше. На ранних стадиях развития предприятия небольшие. Им требуется небольшой объем денежных средств. Уровень сбережений низкий. Отсутствуют сложные институты, способные направлять частные деньги в продуктивные проекты.
Затем национальный доход растет. На сцену выходят новые финансовые игроки. Их задача проста: взять растущий объем сбережений и пустить их в дело.
Это создает специфический спрос. Частные и институциональные инвесторы нуждаются в месте для своих средств. Им нужно быстро конвертировать акции в наличные. Им нужна скорость. Это давление стимулирует развитие торговли ценными бумагами в том виде, в котором мы знаем ее сегодня.
Почему внутренний рост важнее новых эмиссий
Здесь есть нюанс, который часто упускают из виду. По мере созревания рынков корпорации меняют способы привлечения капитала.
Они все меньше полагаются на продажу новых акций публике. Они все больше полагаются на реинвестирование собственной прибыли. Это направление прибыли обратно в бизнес не является случайным. Оно реагирует на настроения инвесторов.
Если компания выглядит перспективно, инвесторы поднимают цену ее акций на рынке торговли. Они готовы отказаться от дивидендов. Они делают ставку на долгосрочный рост капитала за счет внутреннего роста.
Когда расширение финансируется за счет нераспределенной прибыли, сегмент вторичной торговли становится доминирующей силой на рынке капитала. Он имеет большее значение, чем рынок первичных эмиссий.
Корни в торговле и кредитовании
Биржи имеют скромное происхождение. Они начинались с сельскохозяйственных товаров.
В средневековой Европе торговцы на ярмарках использовали кредит. Это требовало документального подтверждения: векселей, расписок, переводных векселей. Французская биржа ведет свою историю с XII века. Торговля сосредотачивалась на коммерческих переводных векселях.
Филипп Красивый (1268–1314) увидел хаос и создал регулирование. Он учредил должность courratier de change. Это был предшественник современного французского брокера, или agent de change.
Тем временем в Брюгге купцы собирались вне дома семьи Ван дер Бурсе для торговли. Название семьи прижилось. «Bourse» стало синонимом фондовой биржи.
Этот шаблон повторялся в XVI и XVII веках. Амстердам. Велика Британия. Дания. Германия. Торговые центры порождали институциональные рынки.
Сдвиг от векселей к акциям
Расширение торговли требовало банков. Требовало страховых компаний. Правительства сталкивались с периодическим дефицитом капитала и искали новые источники финансирования.
Первыми эмитентами ценных бумаг были правительства. Банки. Страховые компании. Акционерные предприятия. Крупные торговые компании.
Переход от коммерческих векселей к ценным бумагам был логичным шагом. Это не был скачок.
К началу 1600-х годов акции Голландской Ост-Индской компании торговались в Амстердаме. В 1773 году лондонские дилеры переехали из кофеен в специально построенное здание. К XIX веку официальная торговля ценными бумагами стала стандартом в индустриальных странах.
Регулирование: добровольные и правовые рамки
Эволюция продолжалась при разных регуляторных философиях.
В Великобритании прогресс был внутренним. Лондонская фондовая биржа регулировала себя сама. Она функционировала на основе добровольных правил.
Франция выбрала другой путь. Французские биржи подчиняются прямому законодательству. Agents de change действовали на основе национальных декретов.
В Париже когда-то существовало три различных рынка:
* Паркет: Официальный рынок «пола».
* Кулиса: Полуофициальный рынок «крыла».
* Ор-Коте: Нерегулируемый «внешний» рынок для необлигационных ценных бумаг.
Регулирование со временем ужесточалось. Рынок Hors Côté подвергся официальному надзору в 1929 году. Его деятельность слилась с Кулисой в следующем десятилетии. Затем в 1961 году Кулиса объединилась с Паркетом.
Бельгия колебалась между контролем и свободой. Строгий государственный контроль пришел в 1801 году. Он закончился в 1867 году. Экономический кризис 1929–1934 годов вернул центральную власть.
Швейцария выбрала децентрализованный подход. Биржи регулируются кантональным (государственным) правом, а не единым национальным мандатом.
Послевоенные сдвиги и глобальное расширение
История переформатировала эти рынки.
В Южной Африке и Канаде создание бирж обусловлено добычей полезных ископаемых. Не торговлей. Добычей.
В Германии произошел географический сдвиг. Берлинская фондовая биржа утратила доминирование после Второй мировой войны. Франкфурт и Дюссельдорф взяли верх.
В Японии произошла полная революция. Был принят новый закон о ценных бумагах, основанный на американской системе. Прошла масштабная кампания по распределению акций, ранее принадлежавших дзайбацу (семейным конгломератам) и полугосударственным корпорациям.
Публичная собственность резко возросла. Это стимулировало значительный рост на девяти японских биржах.
Развивающиеся страны также обратились на Запад. Правительства начали использовать фондовые биржи для облегчения внешнего финансирования. Речь уже шла не только о местном капитале. Речь шла о подключении к глобальному пулу средств.
Механизмы изменились. Цель осталась прежней. Направлять капитал туда, где он нужен. Ускорять транзакции. Позволять акционерам выходить из инвестиций, когда они захотят.
Мы все еще настраиваем механизмы. Сохраняется основное напряжение между регулированием и добровольной организацией. Некоторые рынки предпочитают самоконтроль. Другие требуют государственного надзора. Оба подхода имеют свои компромиссы.
Вопрос не в том, какая система идеальна. А в том, насколько хорошо текущая структура служит инвесторам, которые вкладывают деньги. И кто остается за бортом, когда рынок движется слишком быстро.
Финансовая система США не начиналась с громкого взрыва. Она началась со спекуляций. В 1791 году Филадельфия приняла первую фондовую биржу. Город был центром внутренней и внешней торговли, что делало его логичным местом для сбора инвесторов.
Всего через год Нью-Йорк последовал его примеру.
Двадцать четыре торговца и брокера встретились под деревом на Уолл-стрит, 68. Они приняли прагматичное решение: взимать комиссионные за действия в качестве агентов. Они также предоставляли друг другу приоритетное право в переговорах. Объем торгов был низким. Основу рынка составляли государственные ценные бумаги. Позже были добавлены акции банков и страховых компаний. Строительство дорог и каналов привело к появлению большего количества ценных бумаг. К 1817 году эти брокеры оформили свою структуру, создав Нью-Йоркскую фондовую и биржевую доску (New York Stock and Exchange Board).
Индустриализация стимулировала рост. В эпоху Гражданской войны возникли дополнительные биржи. Одна из них стала предшественницей NYSE Amex Equities, которая сейчас является одним из крупнейших рынков в стране. Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) приняла свое текущее название в 1863 году.
Глобальные структуры бирж радикально различаются
Фондовые биржи выполняют общие основные функции. Они занимаются листингом, торговлей и клирингом. Однако административный механизм сильно варьируется.
Рассмотрим Лондонскую фондовую биржу. Это крупнейшая в мире биржа по объему и разнообразию ценных бумаг. Она работает независимо. Государственное регулирование не затрагивает ее повседневные операции. Она напоминает частный клуб. Правила администрирует совет. Члены избирают совет. Государственный брокер является членом совета ex officio без права голоса. Секретарь и персонал занимаются повседневными операциями.
США выбирают другой путь. Государство не управляет биржами напрямую. Но с 1933 года Конгресс принял законы, формирующие рынок.
Два закона определяют ландшафт. Закон о ценных бумагах 1933 года регулирует рынок новых выпусков. Закон о фондовой бирже 1934 года регулирует торговлю. Закон 1934 года требует, чтобы каждая крупная биржа регистрировалась в Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC). Исключения существуют только для бирж с ограниченным объемом транзакций. Эти биржи должны соблюдать определенные правила торговли.
Это создает административное партнерство. Биржи являются частными ассоциациями. Они функционируют как квазигосударственные институты. SEC может вмешиваться, если этого требует общественный интерес.
Европейские биржи сталкиваются с более строгим государственным надзором. Амстердамская фондовая биржа является частной организацией. Тем не менее, министр финансов осуществляет надзор в соответствии с действующим законодательством.
Цюрихская биржа опирается на совет из избираемых членов. Они определяют политику. Они координируют комитеты. Цюрихский кантональный комитет направляет торговлю на площадке. Его председатель — глава финансового департамента кантона Цюрих.
Франкфурт работает под руководством Совета управляющих, избираемого членами. Но правила требуют одобрения со стороны властей Гессена. Министр финансов Гессена назначает официальных специалистов. Эти специалисты управляют торговлей определенными ценными бумагами.
Брюссель включает Министерство финансов в назначение членов комитета. Государственный представитель контролирует соблюдение правил. Банковская комиссия, назначаемая правительством, обладает значительной властью в отношении допуска ценных бумаг к публичной торговле.
В Париже Комиссия по политике биржи возглавляется губернатором Банка Франции. Обычные члены избираются Министерством финансов. Агенты фондовой биржи (agents de change ), контролирующие торговлю, являются полу государственными должностными лицами.
Италия придерживается строгого подхода. Новые члены итальянских фондовых бирж должны сдать конкурсные экзамены. Государство назначает их из полученного списка. Этот процесс наделяет их публичным статусом.
Регулирование — это не только правила. Это структура. Кто держит перо? Кто пишет конституцию? Ответы определяют характер рынка.
Хранители торговых залов
Более семидесяти лет ворота Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) оставались закрытыми для всех, кроме очень узкого круга лиц. С 1953 года количество членов биржи ограничено 1 366 людьми. Не компаниями. Не корпорациями. Людьми.
Но здесь есть нюанс. Эти люди редко действуют в одиночку. Обычно они являются партнерами или акционерами фирм-членов — организаций, которые непосредственно ведут бизнес с публикой. Биржа не пускает туда кого попало. Она следит за ними с особой тщательностью. Правило таково: большинство владельцев должны быть в первую очередь заняты брокерской деятельностью или сделками с ценными бумагами. Если вы хотите владеть долей в корпорации-члене, и она достигает 5%, вам необходимо одобрение биржи. Активные руководители и директора обязаны быть членами биржи или ассоциированными членами.
Биржа осуществляет надзор за фирмами-членами в том, что она считает общественными интересами.
Это создает иерархию. Есть полные члены, которые торгуют непосредственно на торговой площадке. Затем идут ассоциированные члены. Они соблюдают правила. Они платят взносы. Но им не разрешается выходить на торговый зал и выкрикивать ордера. Они являются частью экосистемы, но не ее двигателем.
Почему структура важна для розничных инвесторов
Почему эта древняя структура все еще имеет значение для вас, человека, пытающегося разобраться в своем портфеле? Потому что NYSE — это не просто рынок. Это регулируемый субъект, имеющий прямую финансовую заинтересованность. Когда вы покупаете акцию на NYSE, вы не просто нажимаете кнопку. Вы полагаетесь на систему, в которой посредники были проверены, их количество ограничено, и к которым десятилетиями применяются строгие операционные стандарты.
Ограничение на количество членов не является произвольным. Оно, возможно, ограничивает конкуренцию за статус, но также гарантирует, что люди, управляющие процессами, имеют долгосрочную заинтересованность в сохранении целостности биржи. Они не являются временщиками. Они здесь надолго. Это снижает риск хаотичных, нерегулируемых торговых ажиотажей, которые могли бы преследовать исключительно открытый рынок.
Цена эксклюзивности
Есть и обратная сторона. Эксклюзивность порождает самодовольство. Когда членом может стать лишь 1 366 человек, порог входа запредельно высок. Речь идет не только о деньгах; это также вопрос репутации и связей. Долгое время это делало биржу замкнутой. Оно отсекало инноваторов, которые не вписывались в традиционную модель брокерско-дилерских компаний.
Но рынок изменился. Электронная торговля сделала физический торговый зал во многом церемониальным для многих сделок. Ассоциированные члены, которым запрещено торговать на площадке, теперь играют другую роль. Они занимаются маркетмейкингом. Они обеспечивают ликвидность. Они связывают старую гвардию с новой цифровой реальностью.
Система жесткая. Она медленно меняется. Но она также стабильна. Для инвестора стабильность имеет ценность. Вам может не нравиться эксклюзивность. Вы можете не любить идею того, что доступ ограничен небольшой группой людей. Но когда рынок сотрясают потрясения, вы хотите знать, что дома на другой стороне сделки построены на прочном, регулируемом фундаменте.
Вопрос не в том, справедливо ли это ограничение. Вопрос в том, стоит ли защита, которую оно обеспечивает, неэффективности. В периоды волатильности вы можете оказаться в ситуации, когда будете молить о том, чтобы эта неэффективность сохранилась.
Как работает членство в бирже
Попасть в закрытый круг крупной фондовой биржи — это не просто вопрос присутствия. Это процесс с ограниченным доступом. На Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) недостаточно просто заплатить взнос и начать торговать. Вам нужен «пай» (seat). И не любой пай. Его нужно купить у действующего члена или унаследовать от наследства умершего члена.
Но владение паем — это только первый шаг.
Совет управляющих (board of governors) держит здесь реальную власть. Они проводят расследования. Глубокие. Они изучают вашу прошлую историю. Они тщательно проверяют ваше финансовое положение. Затем вы должны доказать, что действительно разбираетесь в делах. Обязательным является строгий экзамен по знаниям в области ценных бумаг. Никаких обходных путей.
Не все члены биржи равны. Торговый партер переполнен различными ролями, каждая из которых имеет свою конкретную функцию.
Возьмем, к примеру, комиссионного брокера (commission broker). Это рабочие лошадки рынка. Они исполняют заказы клиентов по текущей рыночной цене или близкой к ней. Они имеют дело с деньгами широкой публики. Затем есть специалисты (specialists). Они фокусируются на одной или нескольких конкретных ценных бумагах. Они выступают в роли брокеров для лимитных ордеров других членов биржи, но также действуют как дилеры. Они покупают и продают для собственного счета. Это создает конфликт интересов, который строго регулируется.
У вас также есть биржевые брокеры (floor brokers). Некоторые называют их «двухдолларовыми» брокерами. Они исполняют ордера для других брокеров. Они берут комиссию. Они не общаются с публикой. Они остаются внутри торгового кольца.
Брокеры по нечетным лотам (odd-lot brokers) занимаются мелкими сделками. Они покупают или продают объемами, не равными стандартному лоту в 100 акций. А затем есть зарегистрированные трейдеры (registered traders). Они покупают и продают для собственного счета. Без клиентов. Только риск и награда.
Правила меняются, когда вы пересекаете Атлантику.
Почему члены Лондонской биржи отличаются
Лондонская фондовая биржа (LSE) не оперирует физическими паями. Она оперирует номинациями. Чтобы вступить в нее, вам нужна номинация от выходящего на пенсию члена. Цена? Она плавающая. Она варьируется в зависимости от спроса и предложения. Она может быть дорогой.
Но деньги — не единственный барьер. Вам нужно одобрение. Конкретно: не менее трех четвертей членов Совета фондовой биржи должны проголосовать «за». Это высокая планка.
Как только вы внутри, вы либо брокер, либо джоббер (jobber). Брокер действует как агент для публики. Джоббер торгует для собственного счета. Но вот загвоздка: джоббер торгует только с другими брокерами или джобберами. Они не имеют прямого контакта с публикой. Это замкнутый круг профессионалов.
Французские хранители ворот
Парижская биржа еще более эксклюзивна. Существует ровно 85 агентов по обмену (agents de change). Это жесткий лимит. Не больше. Не меньше.
Эти агенты контролируют деятельность. Они не выполняют основную работу самостоятельно. Фактическая торговля и исполнение ордеров осуществляются их сотрудниками и сотрудниками биржи. Это иерархия.
Чтобы стать одним из этих 85 агентов, вам требуется специфический набор квалификаций. Установленные стандарты образования. Годы опыта. Письменный экзамен, который, вероятно, не даст вам уснуть по ночам. Вы должны быть номинированы выходящим на пенсию членом или наследниками умершего члена. И вы должны внести гарантийный депозит.
Затем финальный шаг. Официальное назначение Министром финансов. Государственное одобрение. Не просто отраслевое.
Глобальные различия
Другие европейские биржи устанавливают свои собственные стандарты. Характер. Опыт. Финансовое положение. Некоторые добавляют к этому требования к образованию.
В Брюсселе путь долгий. Шесть последовательных лет работы в офисе брокера. Минимум. Плюс степень в области коммерческих наук или экономики. Плюс профессиональный экзамен. Это марафон.
В Германии, Швейцарии и Швеции ландшафт отличается. Банки доминируют в брокерском бизнесе. Речь идет не об отдельных лицах, покупающих паи. Речь идет об институциональной власти.
Япония работает по совершенно другой логике.
Члены японских бирж должны быть корпорациями. Физические лица не могут вступить. Бизнес должен осуществляться в сфере ценных бумаг.
Здесь существует два вида членов. Регулярные члены (regular members). Они покупают и продают для клиентов или для собственных счетов. Полное обслуживание. Полный риск.
И есть сайтори (saitori). Они действуют преимущественно как посредники для регулярных членов. Они связывают звенья. Они облегчают поток сделок.
Структура торговли определяет риск. Контроль доступа определяет стабильность. То, кто попадает внутрь, имеет значение. То, как они работают, имеет еще большее значение.
Как биржи на самом деле устанавливают цены
Большинство торговых площадок работают как аукционные рынки. Цены не устанавливаются центральным алгоритмом или фиксированным ценником. Они формируются в результате конкурентных торгов. На крупных и ликвидных рынках эти торги носят непрерывный характер. Они происходят весь день, каждый день, для любой акции, по которой есть активный интерес. На более мелких рынках всё устроено иначе. Там используется ротация. Акции подаются партиями. Аукцион происходит только тогда, когда наступает определённый временной слот. Это называется рынком с вызовом (call market).
В Соединённых Штатах механика в значительной степени стандартизирована. Возьмём Нью-Йоркскую фондовую биржу (NYSE) в качестве образца. Клиент размещает ордер. Он поступает в филиал фирмы-члена. Фирма передаёт его на торговый паркет биржи. Часто он напрямую попадает к сотруднику, принимающему ордера. Иногда он сначала проходит через нью-йоркский хаб этой фирмы. В любом случае вызывается биржевой брокер. Брокер доставляет ордер к конкретной торговой позиции (трейдинговой стойке) для данной акции. Там он участвует в аукционе. Он делает предложение как покупатель. Или выставляет запрос как продавец.
Если ордер не является рыночным (то есть не требует немедленного исполнения по любой цене), брокер передаёт его специалисту (специализированному маркетмейкеру). Специалист ждёт. Он исполняет ордер, когда цена достигает указанного уровня.
Двойная роль специалиста
Логика аукциона проста. Ценные бумаги достаются самому высокому предложению. Они продаются самому низкому предложению. Но NYSE добавляет слой сложности. Специалист играет двойную роль. Он действует как принципал. Он торгует за свой собственный счёт. Это обеспечивает стабильность. Он поглощает избыточное предложение или спрос, когда рынок становится неустойчивым.
Он также действует как агент. Он представляет других брокеров. У этих брокеров есть ордера, которые трудно быстро исполнить. Специалист также включается в этот процесс. Это встроенный механизм обеспечения ликвидности. Без него тонкие рынки замерзали бы гораздо быстрее.
Обработка крупных институциональных ордеров
Институциональные инвесторы изменили правила игры. Страховые компании. Паевые инвестиционные фонды. Пенсионные фонды. Они требуют огромные блоки акций. NYSE пришлось адаптироваться. Разбивка крупных блоков на меньшие, исполняемые ордера является стандартным подходом. Это занимает время. Это распределяет риск.
Другой метод — предварительная сборка. Брокер заранее собирает совпадающие ордера. Затем он «перекрещивает» их. Это исполняет сделку по текущим ценам. Это делается в строгом соответствии с правилами. Поскольку брокер часто получал эти ордера вне торгового паркета, транзакция начинает выглядеть не как чистый аукцион, а как переговорная сделка.
Эта логика распространяется на позиционирование блоков. Брокер действует как принципал. Он покупает весь блок у продавца. Затем он распределяет его в течение времени на паркете. Это мост между немедленным исполнением и постепенным раскрытием позиции.
Специальные процедуры для сложных сделок
Иногда стандартные методы не работают. NYSE допускает специальные процедуры для таких исключительных случаев.
Вторичное распределение зеркально отражает андеррайтинг новых выпусков. Продающая группа или синдикат обрабатывает блок вне торгового паркета. Это происходит после окончания торгов. Цена регулируется биржей.
Биржевое распределение предполагает, что фирма-член накапливает ордера на покупку. Он перекрещивает их на паркете. Это не обычное перекрещивание. Продающий брокер может выплатить дополнительное вознаграждение своим зарегистрированным представителям и участвующим фирмам. Это стимулирует ликвидность там, где её не хватает.
Специальное предложение использует возможности биржи. Цена не может превышать последнюю сделку или текущее предложение — whichever ниже. Она не может опуститься ниже текущего спроса, если не получено специальное разрешение. Условия выводятся на ленту котировок. Продавец предлагает платит специальную комиссию. Это прозрачно, но затратно.
Покупка блока специалистом позволяет специалисту покупать блок вне обычных процедур. Цена обычно ниже текущего спроса. Это скидка за принятие на себя крупного, неликвидного куска акций.
Эти механизмы существуют, потому что процесс ценообразования не всегда бывает чистым. Иногда он бывает запутанным. Рынок адаптируется к этой запутанности. Специалист поглощает риск. Брокер согласовывает условия. Биржа предоставляет правила. Это не является эффективным в самом чистом смысле. Но это поддерживает работу рынка.
Лондонская фондовая биржа работает не так, как Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE). Она функционирует на основе архитектуры с разделенной системой, которая разделяет функции агента и дилера. Здесь есть брокеры. Здесь есть дилеры (jobbers). Они не общаются с вами. Они общаются друг с другом.
Брокер — это ваш шлюз. Вы передаете приказ брокерской компании. Эта компания отправляет его на торговый паркет. Брокер берет этот приказ и ищет дилера. Дилер — это тот, кто находится в конкретном торговом кругу для данной ценной бумаги.
Дилер действует исключительно в качестве принципала, покупая и продавая для собственного счета.
Именно здесь кроется ключевое отличие. Дилер имеет дело только с брокерами или другими дилерами. Он никогда не работает напрямую с публикой. Он покупает и продает из собственного кармана. Он является дилером, а не агентом.
Как сужается спред
Брокер подходит и запрашивает котировки. Он не сообщает, покупает он или продает. Почему? Потому что раскрытие намерений убивает рычаг влияния. Дилер называет цену покупки (bid) и цену продажи (ask). Спред — это разрыв между ними.
Если спред широк, брокер уходит. Он находит другого дилера, работающего с той же ценной бумагой. Он повторяет процесс. Он торгуется. Он продолжает двигаться, пока не найдет наилучшую возможную цену для своего клиента. Только тогда он заключает сделку.
Брокер получает комиссионное вознаграждение от вас. Дилер? Он живет за счет спреда. Он корректирует свои цены покупки и продажи, чтобы максимизировать прибыль. Но при этом он несет и риск.
Риск дилера и «turn»
В отличие от специалиста на NYSE, лондонский дилер не обязан поддерживать цены. Он не вмешивается, чтобы предотвратить обвал рынка. Он просто торгует своей собственной книгой позиций.
Институциональные инвесторы изменили эту динамику. Их сделки огромны. Теперь дилер рискует большими суммами. Чтобы компенсировать этот риск, крупные заказы часто согласовываются заранее. Дилер принимает минимальный «turn» — крошечную плату за акцию, а остальная часть сделки происходит на паркетном полу в порядке процедуры. Это меньше связано с ценообразованием и больше с проведением блока сделок.
Эта система обеспечивает непрерывный рынок. Она не использует аукционные торги Нью-Йорка. Она полагается на двусторонние переговоры между специализированными участниками.
Глобальные вариации на эту тему
Другие биржи копируют эту структуру, но изменяют механику.
В Париже, Брюсселе, Копенгагене, Стокгольме и Цюрихе вы получаете аукционные системы. Цены не являются непрерывными. Они устанавливаются через заявки и предложения в определенные моменты времени. Вы ждете. Вы подаете заявку. Рынок очищается.
Токио отличается. Торговля непрерывна. Заявки обрабатываются членами сайтори. Эти люди ведут листы заказов для каждой сделки. Но вот загвоздка: сайтори не торгует для собственного счета. Он не является дилером. Он является посредником. Он сводит обычных членов. Без риска принципала.
Амстердам — это гибрид. Активные ценные бумаги торгуются напрямую между членами в течение назначенных периодов. Специалисты действуют как посредники. Они содействуют. Они не обязательно берут противоположную сторону сделки, если только не выберут это сами.
Таким образом, когда вы покупаете акцию в Лондоне, вы покупаете не у рынка. Вы покупаете у дилера, который в реальном времени играет против самого себя, в то время как брокер ведет переговоры на заднем плане. Это более старая система. Она более непрозрачна. Но она по-прежнему оперирует миллиардами.
Вопрос в том, доверяете ли вы спреду или аукциону. Лондон выбрал спред.
Покупка акций не обязана быть сложной. Но сложность заключается в механике, стоящей за нажатием кнопки. Вам нужно знать, что происходит после того, как вы отправляете ордер.
Самый простой путь — это рыночный ордер (market order). Вы говорите брокеру, сколько акций вы хотите купить. Вы принимаете лучшую доступную цену в тот момент, когда этот ордер попадает на торговую площадку. Это быстро. Это прямо. Но вы не контролируете точную цену.
Если вы хотите контроля, используйте лимитный ордер (limit order). Он устанавливает потолок того, что вы готовы заплатить. Или пол того, что вы готовы принять. Сделка исполняется только в том случае, если рынок достигнет этой конкретной цифры или лучше. В Амстердаме есть особенность, называемая «средней ценой». Если вы размещаете лимитный ордер до открытия торгов, система может исполнить его по медианному уровню дня. Или по вашему лимиту. В зависимости от того, что для вас выгоднее.
Стоп-ордера и риск волатильности
Стоп-ордер (stop order) отличается. Это механизм защиты. Вы устанавливаете цену срабатывания. Как только эта цена достигнута или пройдена, ордер превращается в рыночный. Он предназначен для защиты от внезапных разворотов. Но здесь есть подвох. Цена стоп-ордера — это не цена исполнения. Если рынок движется быстро, вы можете получить исполнение по значительно худшей цене, чем ваш стоп. Отсутствие уверенности в цене делает использование стоп-ордеров затруднительным в таких системах, как модель дилерства в Лондоне.
Опционы: оплата за страховку
Затем есть опционы. В частности, путы и коллы. Это контракты. Не акции.
Пут (put) дает вам право продать акции по фиксированной цене в течение установленного срока, например, шести месяцев. Это страховка. Вы покупаете акции по $50. Вы покупаете пут за $2. Если акции обрушатся до $30, вы все еще можете продать их по $50. Вы теряете $2 премии. Если акции вырастут до $60, вы позволяете путу истечь. Вы сохраняете прибыль от акций. Вы теряете только стоимость пута.
Колл (call) — это противоположность. Он дает вам право на покупку. Вы используете его, если считаете, что цена взлетит, но не хотите привязывать капитал сейчас.
Это не просто теория. Торговля опционами является стандартом в Брюсселе, Париже, Лондоне и США. Это способ хеджировать риски, не продавая свои основные позиции.
Тень внебиржевого рынка
До появления цифровых экранов торговля происходила через прилавки. Как покупка продуктов. Отсюда и происходит термин «внебиржевой» (OTC — over-the-counter). Сегодня это означает любую сделку, не проводимую на официальной бирже.
Но правила сильно различаются в зависимости от местоположения.
* Великобритания: Официального внебиржевого рынка нет.
* Нидерланды: Сделки должны проходить через членов биржи Амстердама, если Министерство финансов не скажет иначе.
* Париж: Одна конкретная площадка обрабатывает некотируемые выпуски.
* Бельгия: Комитет фондовой биржи проводит ежемесячные публичные продажи некотируемых акций.
* Япония: Крупные биржи добавили второй раздел специально для процедур, похожих на внебиржевые.
В Соединенных Штатах внебиржевой рынок огромен. Он охватывает федеральные, государственные и муниципальные облигации. А также тысячи корпоративных акций. Национальное бюро котировок отслеживало около 26 000 внебиржевых акций. В 1971 году они внедрили компьютеризированные котировки. Это изменило все. Скорость стала фактором.
Кто этим управляет? Брокер-дилеры. Они соединяются через частные линии и телефоны. Они следуют правилам, установленным Национальной ассоциацией дилеров по ценным бумагам (NASD). Создана в 1939 году. В 1964 году Конгресс заставил крупные внебиржевые компании публиковать финансовую отчетность так же, как и листинговые акции. Больше никаких сокрытий за прилавком.
Почему это похоже на переговоры
Внебиржевой рынок — это рынок переговоров. Здесь нет аукциона. Вы не видите живой стек заявок.
Вы даете ордер брокеру. Этот брокер ищет лучшие предложения. Он звонит другим фирмам. Он ищет лучшую цену. Это торг. Неэффективно. Но у этого есть причина.
Крупные институты испытывают трудности с продажей больших блоков акций на биржах, не двигая цену против себя. Поэтому они используют фирмы, не являющиеся членами биржи, для торговли этими блоками вне биржи. Но они привязывают цену к биржевому курсу. Это «третий рынок».
А затем есть «четвертый рынок». Без посредников. Прямые сделки между инвесторами. Институциональные игроки заключают сделки в частном порядке. Компьютерные системы теперь помогают напрямую сопоставлять этих крупных трейдеров.
Почему это важно для вас? Потому что ликвидность неоднородна. Если вы торгуете акциями или облигациями малой капитализации, вы можете оказаться в зоне внебиржевой торговли. Вы не получаете той же прозрачности, что и трейдер на NYSE. Вы полагаетесь на сеть брокера. Вы платите за переговоры.
Система эволюционирует. Компьютеризация проникает во все уголки. Но структура остается многослойной.
Вы думаете, что просто покупаете акцию. На самом деле вы навигируете по иерархии доступа. И иногда цена, которую вы видите, — это не цена, которую вы получаете.
Сохранит ли вам дополнительный контроль лимитного ордера больше, чем удобство рыночного ордера? Это зависит от волатильности. На внебиржевой акции волатильность выше. Прозрачность ниже.
Рынок не заботится о ваших намерениях. Его заботит только исполнение.
Интерес к владению ценными бумагами резко возрос за последние несколько десятилетий. Инфляционные тенденции подтолкнули людей к акциям как к защите от роста цен. Фондовые биржи проводили агрессивные рекламные кампании, чтобы привлечь розничных инвесторов. Государственное регулирование упорядочило процедуры торговли, повысив уверенность участников рынка. Многие правительства активно поддерживали рынки капитала, помогая компаниям привлекать денежные средства.
В Соединенных Штатах миллионы людей напрямую владеют акциями публичных корпораций. Но гораздо больше владеют ими косвенно. Они делают это через крупных институциональных держателей, таких как инвестиционные компании и пенсионные фонды. Данные по другим странам отсутствуют. Основным препятствием для развивающихся стран был недостаток желающих покупателей. Инвесторы там часто предпочитают материальные активы, такие как земля, бумажным ценным бумагам.
Рост консервативных институтов
Такие институты, как страховые компании, взаимные фонды, пенсионные фонды, фонды и университеты, доминируют на рынке ценных бумаг США. Их фидуциарные обязанности требуют консервативной политики. Они обычно предпочитают облигации с фиксированным доходом. Но долгосрочная инфляция и рост цен на акции изменили их позицию. Теперь институты более благосклонно относятся к обыкновенным акциям.
Взаимные фонды относятся к числу наиболее быстро растущих типов. Технически это открытые инвестиционные компании. Количество находящихся в обращении акций постоянно меняется. Новые акции продаются инвесторам. Старые выкупаются. Эта гибкость определяет структуру спроса на ценные бумаги в современную эпоху.
Цены на акции как опережающие индикаторы
В течение длительных периодов движения цен на акции параллельны общим бизнес-индикаторам. Исследования бизнес-циклов показывают, что цены на акции достигают пиков и спадов раньше, чем экономические данные. Это делает их опережающими индикаторами. Цена акции отражает приведенную стоимость ожидаемой будущей прибыли. Прибыль компаний сильно зависит от общей экономической активности.
Склонность акций опережать бизнес может проистекать из озабоченности инвесторов будущим. Со Второй мировой войны восходящие циклы длились дольше. Спады были короче. В рамках расширительных движений производительность конкретных компаний варьируется. Некоторые демонстрируют впечатляющий долгосрочный рост. Другие терпят убытки.
Когда психология перевешивает фундаментальные факторы
Резкие события могут влиять на психологию инвесторов. Это приводит к снижению цен даже при улучшении бизнес-условий. Рассмотрим период с осени 1940 года до весны 1942 года. Это было непосредственно до и после вступления США во Вторую мировую войну. Цены на акции в США быстро упали. Экономическая активность оживлялась. Тем не менее цены падали.
Иногда причины падения цен непонятны. Технические аналитики пытаются предсказать ежедневные изменения, изучая паттерны. Многие теоретики не согласны. Они утверждают, что цены колеблются из-за новой информации. Эта информация не появляется организованным образом. Последовательные движения цен независимы. Они происходят случайным образом.
Сдвиги в предпочтениях инвесторов
По мере изменения ожиданий меняются и отношения к типам акций. Оптимистичные инвесторы склоняются к акциям роста. Их стоимость, как ожидается, будет быстро увеличиваться. Когда преобладает неопределенность, они предпочитают консервативные выпуски. У них стабильная история прибылей. В любой период выбор варьируется в зависимости от оценок конкретных компаний.
Рынок — это постоянные переговоры между страхом и надеждой. Цены движутся не только из-за прибылей, но и из-за страха, что завтра может стать хуже. Или лучше. Разрыв между тем, что происходит сейчас, и тем, что может произойти дальше, определяет цену, которую вы платите сегодня.
Необходимые книги по механике рынка
Большинство людей не читают первоисточники. Они читают краткие изложения или пересказы. Этот список меняет положение дел. Это не случайные подборки. Это тексты, которые определяют то, как на самом деле работает механизм.
Начните с определений. Если вы не знаете, что означает термин, вы не сможете безопасно торговать им. Гленн Г. Манн, Ф. Л. Гарсия и Чарльз Дж. Вольфел написали Энциклопедию банковского дела и финансов (Encyclopedia of Banking and Finance). Она вышла в двух версиях: 9-е издание (переработанное и дополненное) и Энциклопедия банковского дела и финансов Сент-Джеймса (The St. James Encyclopedia of Banking & Finance) в 1991 году. Оба издания охватывают основы. Они содержат библиографии. Это имеет значение. Это позволяет углубиться в тему, когда определение вызывает вопрос.
Чтобы увидеть общую картину движения денег, обратитесь к работам Эдварда И. Альтмана и Мэри Джейн Маккинни. Их Справочник по финансовым рынкам и институтам (Handbook of Financial Markets and Institutions) достиг 6-го издания в 1987 году. Это объемное собрание материалов. Оно охватывает структуру. Не только поверхностные аспекты.
Понимание фьючерсов и деривативов
Фьючерсы сложны. Их часто неправильно понимают. Это не просто ставки на направление движения цены. Это инструменты управления рисками. Или рычаги кредитного плеча. В зависимости от того, кто держит контракт.
Фрэнк Дж. Фабози и Фрэнк Г. Царб написали руководство в 1986 году. Оно охватывает ценные бумаги, опционы и фьючерсы. Перри Дж. Кауфман последовал за ними в 1984 году. Его Справочник по фьючерсным рынкам (Handbook of Futures Markets) включает данные по товарным, финансовым рынкам, индексам акций и опционам. В нем подробно описаны история. Регулирование. Механика. Если вы торгуете деривативами, это обязательная база знаний.
Затем есть сама биржа. Марк Дж. Пауэрз и Марк Г. Кастелино объяснили работу бирж в книге Внутри рынков финансовых фьючерсов (Inside the Financial Futures Markets, 3rd ed., 1991). Они объясняют функции. Не только цены. Нэнси Х. Ротштейн и Джеймс М. Литтл редактировали Справочник по финансовым фьючерсам (The Handbook of Financial Futures) в 1984 году. Он ориентирован на инвесторов и профессиональных менеджеров. Он охватывает развитие. Организацию. Регулирование.
Читайте нормативные акты. Всегда.
Глобальные биржи и исторический контекст
Рынки находятся не только в Нью-Йорке. Они повсюду. Пол Стонхэм в 1982 году рассмотрел Европу. Крупнейшие фондовые рынки Европы (Major Stock Markets of Europe) дает общий обзор. Спайсер и Оппенхайм сделали то же самое для всего мира в 1988 году. Справочник Спайзера и Оппенхайма по рынкам ценных бумаг по всему миру (The Spicer & Oppenheim Guide to Securities Markets Around the World). Это хорошая базовая информация.
Но вам нужно знать, где находится центр тяжести. Роберт Собел написал Нью-Йоркская фондовая биржа: История Нью-Йоркской фондовой биржи, 1935–1975 (N.Y.S.E.: A History of the New York Stock Exchange, 1935–1975). Книга вышла в 1975 году. Она написана доступным языком. Она охватывает самую важную биржу. Прочитайте ее, чтобы понять вес этого учреждения.
Правила изменились после войн. Джоэл Селигман написал Трансформация Уолл-стрит (The Transformation of Wall Street) в 1982 году. Он охватывает Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC). Он охватывает современное корпоративное финансирование. SEC не появилась просто так. Она эволюционировала. Понимание этой эволюции объясняет, почему правила сегодня такие жесткие.
Фундаментальные тексты для серьезных инвесторов
Нельзя инвестировать, полагаясь только на интуицию. Вам нужна система координат.
Уильям Дж. Баумоль попытался применить экономическую теорию к рынку в 1965 году. Фондовый рынок и экономическая эффективность (The Stock Market and Economic Efficiency). Это интересный опыт. Он может показаться устаревшим. Но теория в некоторых аспектах остается актуальной. Она задается вопросом, действительно ли рынок правильно оценивает вещи.
Артур Стоун Дьюинг написал классический труд по финансовой политике. Финансовая политика корпораций (The Financial Policy of Corporations). Она состояла из двух томов. 5-е издание вышло в 1953 году. Она полезна для исторического контекста. Она предоставляет статистику. Реальные цифры. Не прогнозы.
Хью Буллок в 1959 году проследил историю паевых инвестиционных фондов. История инвестиционных компаний (The Story of Investment Companies). Он рассказывает об их развитии. Они не новы. Они просто старше, чем вы думаете.
Винсент П. Кароссо написал Инвестиционный банкинг в Америке (Investment Banking in America) в 1970 году. Это исчерпывающий труд. Он охватывает историю. Игроков. Сделки. Джон У. Хазард и Милтон Кристи в 1964 году изложили в сжатом виде знаменитое специальное исследование Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) рынков ценных бумаг. Инвестиционный бизнес (The Investment Business) читается легко. Он четко обобщает выводы.
Анализ и регулирование
Анализ — это дисциплина. У него есть история. Ценные анализы Грэма и Додда (Graham and Dodd’s Security Analysis) является корнем этой дисциплины. 5-е издание, отредактированное Сидни Коттлом, Роджером Ф. Мюрреем и Фрэнком Э. Блоком, вышло в 1988 году. Оно заложило основу для области анализа ценных бумаг. Оно учит, как смотреть на баланс. Не только на прибыль. На структуру.
Джером Б. Коэн, Эдвард Д. Зинбарг и Артур Зейкель написали Инвестиционный анализ и управление портфелем (Investment Analysis and Portfolio Management). 5-е издание вышло в 1987 году. Оно всеобъемлющее. Оно охватывает управление портфелем. Механику диверсификации.
Но анализ бесполезен, если закон не защищает вас. Ричард В. Джиннингс, Гарольд Марш-младший и Джон К. Кофи-младший редактировали Регулирование ценных бумаг (Securities Regulation). 7-е издание вышло в 1992 году. Это ведущий учебник. Он рассматривает правовую базу.
Луис Лосс и Джоэл Селигман написали Регулирование ценных бумаг (Securities Regulation). 3-е издание началось в 1989 году. Оно обновляется с помощью дополнений. Оно глубоко погружается во все аспекты федерального регулирования США. Оно охватывает рынки. Правила. Правоприменение.
Эти книги старые. Некоторые из них старше на десятилетия. Но основные механики не изменились. Правила стали строже. Технологии стали быстрее. Риск реален. Читайте их. Знайте почву, прежде чем по ней ходить.
